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京沪高铁：铁路核心路产，盈利全球领先

京沪高铁核心资产为“八纵八横”南北主干道之一的“北京南-上海虹桥”高铁线。作为中国高铁上市第一股，公司路网资源优质，以全国占比6%的高铁运营里程覆盖人口、经济占比30%的经济腹地。受益于区位优势带来增长活力，2012-2019年京沪高铁客运量年复合增长率达18.64%，公司盈利能力也在成长中持续改善，ROE由2016年5.84%逐年提升至2019年的7.78%。

定价：网运兼营定价各异，市场改革释放弹性与传统交运基础设施不同，京沪高铁商业模式包含路网和运输两个收费环节。其中运输业务（本线）历经多次市场化改革，定价权已经由国铁集团下放至京沪高铁公司和各地铁路局，票价弹性初步显现。目前京沪线实施7档浮动票价制，二等座、一等座、商务座最高档较2019年分别上涨19.7%、13.6%、32.6%。但横向对比二等座票价仍处于较低水平，约为京沪航线全票价的1/3，日本、欧洲等成熟国家高铁的1/4-1/5，未来仍有提升空间。路网业务（跨线）定价权在国铁集团，调整自由度不高。

周转：需求仍在成长期，网络结构待优化

尽管京沪主线通车距今已有12年，但公司仍处于成长期，网、运两端均有周转提升空间。网络端，①京沪主线将持续受益于需求增长，目前公司单向日均发车列次在130-150，2019 年列车追踪间隔在 4-5 分钟水平，距离3分钟理论设计参数有较大提升空间。短期长途车加密带来的列公里增量，将推动资产利用率持续提升；②京福安徽未来将极大的受益于网络效应的发挥，2024年沪苏湖/杭温高铁接通，2025-2026年合新/京雄商高铁接通有望加快京福安徽产能爬坡的进程。运输端，京沪本线17编组列车的投运将进一步提升本线高峰时刻的周转效率，公司周转率上升通道已经打开。

投资建议：短期需求修复与票改弹性共振，区位优势结合网络优化奠定长期空间短期来看，三年疫情冲击过后，铁路出行需求快速修复，叠加票价弹性打开，3Q2023暑运将迎来量价齐升，旺季表现值得期待。同时京福安徽公司已回到正常增长轨道，扭亏已在路上。中长期来看，作为中国高铁的核心资产之一，京沪高铁长期享受区位优势与中国高铁需求红利。伴随沿线腹地经济水平持续提升叠加网络效应显现，将为公司长期成长提供充沛动能。

盈利预测&投资评级：预计公司2023-2025年营业收入分别为427.43、470.34、504.04亿元，归母净利润分别为120.22、136.45、152.36亿元，对应PE分别为22.14、19.51、17.47倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：1）宏观方面：经济大幅波动，突发公共卫生事件，重大生产安全事故等；2）行业方面：政策大幅变动，空铁竞争加剧等；3）公司方面：票价提升、成本管控不及预期，客运需求恢复不及预期，京福安徽增长不及预期等；4）测算仅供参考，以实际为准； 5）中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考。

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